ธุรกิจไทยในระยะยาว...ต้องปรับตัว

View in PDF

สองฉบับก่อนหน้านี้ ผมพูดถึงการประเมินแนวโน้มธุรกิจด้วย ROE ทำให้ได้ภาพสรุปว่าอัตราผลตอบแทนของบริษัทในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (ตลท.) มีทิศทางการทำกำไรดีขึ้น ในขณะเดียวกันก็ยังมีศักยภาพในการก่อหนี้เพิ่ม เพราะอัตราส่วนหนี้สินต่อส่วนทุน (D/E) อยู่ในระดับไม่สูงนัก อย่างไรก็ตาม บริษัทใน ตลท. ส่วนใหญ่ยังประสบกับความท้าทายในการบริหารสินทรัพย์ของกิจการเพื่อสร้างรายได้ เนื่องจากอัตราการหมุนเวียนของสินทรัพย์มีทิศทางลดลง ซึ่งเป็นการประเมินแนวโน้มการเติบโตของกิจการในระยะสั้นถึงปานกลาง

มาฉบับนี้ เราจะมาทำความรู้จักเครื่องมือประเมินมูลค่ากิจการในระยะยาวกันต่อครับ โดยเครื่องมือที่จะใช้ในการประเมินมูลค่ากิจการ คือ “อัตราผลตอบแทนจากการลงทุน (Return on Invested Capital: ROIC)” อัตราส่วนนี้ จะเป็นดัชนีชี้วัดว่า เม็ดเงินจากการระดมทุนทั้งจากการก่อหนี้สินและส่วนทุนของเจ้าของสามารถสร้างอัตราผลตอบแทนได้มากน้อยเพียงใด หากกิจการใดมีอัตราส่วน ROIC สูงอย่างต่อเนื่อง จะถือว่ากิจการนั้นลงทุนอย่างมีประสิทธิภาพ นอกจากจะใช้ ROIC ในการชี้วัดแนวโน้มประสิทธิภาพการลงทุนแล้ว การประเมินทิศทางมูลค่าธุรกิจในระยะยาวจะใช้ “ต้นทุนเงินทุนถัวเฉลี่ย (Weighted Average Cost of Capital) ร่วมด้วย” โดย WACC คือ ต้นทุนเงินทุนถัวเฉลี่ยที่มาจากต้นทุนสองส่วนคือ 1.ต้นทุนดอกเบี้ยจากการกู้ยืม (cost of debt) และ 2.ต้นทุนส่วนของผู้ถือหุ้น (cost of equity) โดยนำมาถัวเฉลี่ยตามโครงสร้างเงินทุนของกิจการนั้นๆ หากกิจการใดมีทิศทาง WACC ที่ลดลงจะเป็นตัวบ่งชี้ว่า กิจการมีความสามารถในการจัดหาแหล่งเงินทุนที่ดี ดังนั้นการประเมินมูลค่ากิจการในระยะยาวจะใช้ทั้งอัตราส่วน ROIC และ WACC ประกอบกัน โดยลักษณะของกิจการที่มูลค่าธุรกิจสามารถเติบโตได้อย่างยั่งยืนในระยะยาว ผลตอบแทนจากการลงทุนจะต้องมากกว่าต้นทุนเงินทุนอย่างสม่ำเสมอ (ROIC > WACC)

เพื่อให้เห็นภาพการวิเคราะห์การเติบโตอย่างยั่งยืนของกิจการในระยะยาว ผมขอนำเครื่องมือดังกล่าวมาประยุกต์ใช้กับบริษัทใน ตลท. ซึ่งให้ผลที่น่าสนใจดังนี้ ภาพรวมการเติบโตของกิจการในระยะยาวของบริษัทใน ตลท. มีทิศทางลดลง กล่าวคือในปี 2012 จำนวนบริษัทที่มี ROIC > WACC อยู่ที่ 53%ของจำนวนบริษัททั้งหมด ตกลงมาอยู่ที่ 42% ในปี 2015 อย่างไรก็ดี ในปี 2016 ภาพรวมของบริษัทใน ตลท. เริ่มมีผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นเล็กน้อยสอดคล้องกับแนวโน้ม ROE ที่เราได้วิเคราะห์ไปในฉบับที่แล้ว โดยจำนวนบริษัทที่มี ROIC > WACC ในปี 2016 ปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ 46%จากจำนวนบริษัททั้งสิ้น 510 แห่ง (ไม่รวมกลุ่มธุรกิจการเงิน) และเมื่อเจาะลึกลงเป็นรายกลุ่มธุรกิจพบว่า กลุ่มธุรกิจที่มีโอกาสเติบโตอย่างยั่งยืนในระยะยาวได้แก่ ธุรกิจเกษตรและอาหาร ธุรกิจสินค้าอุตสาหกรรม ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์และก่อสร้าง เพราะสามกลุ่มธุรกิจนี้ มีจำนวนบริษัทที่มี ROIC > WACC ในระดับที่มากกว่าค่าเฉลี่ยภาพรวม ในขณะที่ กลุ่มธุรกิจที่ต้องปรับตัวได้แก่ กลุ่มธุรกิจเทคโนโลยี กลุ่มธุรกิจบริการ กลุ่มธุรกิจทรัพยากรธรรมชาติ และกลุ่มธุรกิจสินค้าอุปโภคบริโภค เนื่องจากเป็นกลุ่มที่มี ROIC > WACC มีจำนวนน้อยกว่าค่าเฉลี่ยภาพรวม ผมขอสรุปสาระสำคัญสั้นๆ จากเครื่องมือ ROIC และ WACC ว่า “บริษัทไทยใน ตลท. มีจำนวนไม่ถึงครึ่งของจำนวนบริษัทที่จดทะเบียนทั้งหมดที่มีโอกาสเติบโตอย่างยั่งยืน และมีกลุ่มบริษัทที่ ROIC ต่ำกว่า WACC มากกว่าครึ่งจำเป็นต้องปรับตัว”

ทั้งนี้ แนวทางในการปรับตัวคือ “เพิ่ม ROIC ลด WACC“ โดยหากเป็นโครงการลงทุนใหม่ ท่านเจ้าของกิจการก็จะต้องพิจารณาด้วยความละเอียดรอบคอบ “ทำแล้วคุ้มทุน ROIC จะต้องมากกว่า WACC เสมอ” หากไม่เป็นไปตามนี้ “อย่าลงทุนเด็ดขาด” และหากเป็นกรณีโครงการลงทุนเดิมที่กิจการได้ลงทุนไปแล้ว ท่านเจ้าของกิจการจะต้องทบทวนผลการดำเนินงานว่าเป็นไปตามแผนที่วางไว้หรือไม่ “หากพบว่า ROIC น้อยกว่า WACC เสมอ ถือว่าเป็นโครงการที่ไม่คุ้มทุน” ท่านอาจจะต้องปรับลดต้นทุนลง รวมถึงอาจจะต้องพิจารณาตัดสินทรัพย์ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ออกไป (Non-performing asset) เพื่อพยุง ROIC ภาพรวมของกิจการให้ดีขึ้น ด้านการบริหารต้นทุนถัวเฉลี่ยหรือ WACC ก็เป็นส่วนสำคัญของการอยู่รอดของธุรกิจในระยะยาว หากกิจการท่านมีต้นทุนเงินที่สูงเกินไปเมื่อเทียบกับอัตราผลตอบแทนจากการลงทุนที่ได้รับ ท่านก็จำเป็นจะต้องปรับสัดส่วนโครงสร้างเงินทุนใหม่ให้เหมาะสมกับผลตอบแทนจากการลงทุน จะเห็นว่า เครื่องมือการประเมินมูลค่าทางธุรกิจ ROIC และ WACC นอกจากจะทำให้เราเห็นโอกาสการเติบโตอย่างยั่งยืนแล้ว ยังสามารถนำเป็นเครื่องมือในการประเมินสุขภาพของธุรกิจในระยะยาว ทำให้ท่านเจ้าของกิจการสามารถปรับตัวได้อย่างทันท่วงที ซึ่งจะนำไปสู่การเติบโตอย่างยั่งยืน?

- ข้อคิดเห็นที่ปรากฎในบทความนี้ เป็นความคิดเห็นของผู้เขียน ซึ่งไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับความคิดเห็นของ TMB Bank แต่อย่างใด – 

(เผยแพร่ในหนังสือพิมพ์ฐานเศรษฐกิจ คอลัมน์: ยังอีโคโนมิสต์ ฉบับวันที่ 3 - 5 สิงหาคม 2560 เขียนโดยนายธรรมทัช ทองอร่าม)

Back